Di Wolfgang Münchau
L’aspetto più inquietante della zona euro è ora che ogni strategia di risoluzione delle crisi dipende da una moderatatamente ripresa economica. Il programma greco era già nei guai quando è stato deciso, sei settimane fa. Tutte le previsioni ufficiali erano sbagliate. Il paese è in una depressione, e la sua dinamica del debito è “fuori controllo”, secondo il suo nuovo consiglio fiscale. In Italia, la banca centrale ha espresso preoccupazione sul fatto che il programma di austerità del Paese potrebbe avere effetti recessivi.
Anche la strategia europea ricapitalizzazione delle banche – se volete chiamarla così – sta crollando sotto il peso della crisi economica. La scorsa settimana ha visto un’accesa disputa tra il Fondo Monetario Internazionale e i governi dell’eurozona su quanto le banche devono essere ricapitalizzate. La cifra finale per la ricapitalizzazione potrebbe essere di gran lunga superiore anche alle stime del FMI, se l’economia si tuffa di nuovo alla recessione.
La recessione è iniziata questa estate, e sembra avere assunto rilievo. I prestiti bancari al settore privato sono scesi per due mesi. L’ampia offerta di moneta è ben al di sotto del tasso di riferimento. Un sondaggio ampiamente seguio tra i manager degli acquisti punta verso un declino dell’attività manifatturiera nel mese di agosto. Per quanto ne sappiamo, la zona euro potrebbe già essere in recessione in questo momento.
La prima, seconda e terza priorità della politica economica europea dovrebbe essere quella di fermare e invertire la recessione. Se non riescono a raggiungere questo risultato, la crisi della zona euro si concluderà in una catastrofe, perché ogni programma individuale di risoluzione sarà a rischio di fallimento. Purtroppo, la politica economica è assolutamente impreparata a una recessione economica. La Banca centrale europea ha applicato una stretta monetaria a partire dalla primavera. La politica fiscale si sta contraendo perché i governi corrono ad annunciare programmi di austerità. I politici sembrano non aver fretta di risolvere il problema.
La politica monetaria è lo strumento più importante in questa fase perché la BCE ha il maggior margine di manovra. Le aspettative di inflazione sono scomparse. Il mio metro preferito di misura del mercato è lo zero-coupon inflation swap. Questo ora indica un obiettivo di inflazione inferiore a quello considerato obiettivo della BCE. La banca centrale non ha più scuse per non tagliare di nuovo il tasso di rifinanziamento principale all’1 per cento, o forse anche meno. L’obiettivo dovrebbe essere quello di garantire che il tasso overnight sul mercato monetario converga verso lo zero. Ora è vicino all’1 per cento, per cui l’effettiva portata di una riduzione dei tassi di interesse a breve termine è vicino a un punto percentuale.
Il divario tra zona euro e tassi di interesse degli Stati Uniti è particolarmente ampio, un po ‘più in basso della curva di maturità. I tassi di interesse a un anno sul mercato monetario della della zona euro sono ora al 2,1 per cento, rispetto al 0,8 per cento negli Stati Uniti. Si tratta di un divario enorme, che la politica monetaria europea dovrebbe cercare di chiudere il gap. Niente di tutto questo può fermare la crisi da solo, ma sarebbe d’aiuto.
Inoltre, la BCE dovrebbe anche prendere in considerazione un’azione di lungo periodo sui tassi di interesse. Il suo attuale Programma di sicurezza del mercato (Psm) è concepito come uno strumento di risposta alle crisi – apparentemente per accertarsi che la politica monetaria possa funzionare. Ma nessuno ha mai creduto a questa tesi. C’è, comunque, un modo per renderlo vero. La BCE potrebbe trasformare il Psm in un programma di stabilità macroeconomica. Per questo, sarebbe necessario aumentare le dimensioni del Psm in modo significativo, ad un multiplo degli ‘attualie 115 miliardi di euro. Sarebbe un modo molto efficace per evitare che l’economia possa cadere nella “trappola della liquidità”, una situazione in cui la politica monetaria perde la capacità di trazione.
Che dire della politica fiscale? Come minimo ci si dovrebbe aspettare che la zona euro abbandoni tutti i programmi di austerità con effetto immediato per tornare a una posizione fiscalmente neutrale, permettendo agli stabilizzatori automatici di funzionare appieno. Allo stato attuale, tale spostamento non è neppure all’ordine del giorno. Così come è tipico della zona euro, ogni paese si comporta come una piccola economia aperta ai margini del mondo. Ciascuno presume che le sue azioni non habbiano alcun impatto sugli altri.
Ma quando Francia, Spagna e Italia contraggono la loro posizione fiscale tutti nello allo stesso momento, oltre a Grecia, Portogallo e Irlanda, il risultato è un ridimensionamento coordinato delle politiche fiscali della zona euro. Mentre alcuni di questi paesi hanno un problema fiscale, per la zona euro nel suo complesso non è così. Il rapporto tra debito e prodotto interno lordo è inferiore a quella degli Stati Uniti, Regno Unito o in Giappone. Se la zona euro si fosse già trasformata in una unione fiscale alcuni anni fa, il suo ministro delle finanze sarebbe ora in grado di agire e coordinare. Invece, l’attuale sistema di politiche coordinate ci dà un’austerità contagiosa, con una flessione contagiosa.
Fino a quando non vi è unione fiscale, gli Stati membri della zona euro non hanno alternative, se non quella di coordinarsi tra loro. Personalmente, tra tutte le possibilità, sosterrei uno stimolo fiscale discrezionale in Germania, Paesi Bassi e Finlandia per compensare l’austerità nel sud Europa. Ciò che conta è la politica di bilancio per la zona euro nel suo complesso. C’è, ancora, un cacofonico scarso riconoscimento nella zona euro che una recessione economica rappresenta una minaccia esistenziale. Mi aspetterei quindi che la crisi colpirà la zona euro con forza e senza difesa. Quando ciò accadrà, la crisi zona euro prenderà una brutta piega.
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